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张明:美元指数与人民币兑美元汇率将何去何从?

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2022-09-22 13:45
中国财经新闻报道_东方华亿财经网
张明从三个维度对美元指数周期进行分析后认为,无论美元指数处于波峰还是波谷,平均水平都在逐渐走低,美国经...

中国财富管理50人论坛

近日,中国财富管理50人论坛(CWM50)青年学术论坛于近日举办“人民币汇率新一轮贬值:成因、影响、应对”专题研讨会,邀请相关政府部门领导、专家学者、市场人士共同交流探讨,为当前形势下人民币汇率变化、影响及应对提供决策参考。社科院金融所副所长张明出席会议并发言。

张明从三个维度对美元指数周期进行分析后认为,无论美元指数处于波峰还是波谷,平均水平都在逐渐走低,美国经济相对其他发达经济体的绝对领先优势在下滑,美元兑其他发达国家货币总体呈贬值趋势。张明指出,因美元的“升长贬短”特性,每当世界经济陷入困境,美国政府相比于其他发达经济体的宏观调整能力更强。张明判断,全球经济在明、后年或将出现衰退,且美元指数不会显著下行。关于本轮人民币兑美元贬值,张明认为:首先,中美经济周期错配,导致货币政策迥异,并进一步导致中美长期利差从缩小到倒挂,引致资本流动变化;其次,人民银行越来越关注人民币兑CFETS货币篮的汇率稳定,人民币兑美元汇率与美元指数的相关性逐渐增强。关于未来人民币汇率走势,张明认为,人民币兑美元汇率存在短期贬值压力,“破7”概率较大,但因中国经济逐渐修复,人民币汇率长期走势比较乐观。

本轮人民币贬值更多是外因作用,主要受美元指数走强影响。因此,人民币汇率未来何去何从,一定程度上也取决于美元指数的走势。我重点谈两个问题:第一,如何看待美元指数的当前走势及未来走向?第二,如何理解人民币兑美元的贬值以及它的未来走向?

一、如何看待当前的美元指数走势

我将从两个角度出发来分析当前的美元指数走势,并对未来的走势进行预测。视角之一是美元指数周期的三个特征事实与美元的两大独特属性。视角之二是欧元兑美元汇率以及日元兑美元汇率。

1、基于美元指数周期与美元资产属性的分析

从2000年以来的美元指数走势来看,当前美元指数已经逼近110,达到2002年以来的最高水平,也即处于过去20年的高点。自去年5、6月份以来,美元指数一路强劲上升。在过去20年内发生过两次类似情形。一次是2014年美联储逐渐退出量化宽松,美元指数从80升到100(本次是从90升到110)。另一次是次贷危机爆发以后,全球避险浪潮使得美元指数从70升到90,也上升了20个百分点。换言之,过去20年美元指数有三次急剧走强。第一次是金融危机爆发所致,后两次都与美联储加息缩表、收紧货币政策有关。因此,把握美元指数自身的周期变化及其规律,对判断未来美元指数何去何从而言,可谓至关重要。

从1971年美元与黄金脱钩后开始发布的美元指数来看,迄今为止美元指数差不多走完了三个完整周期,每个周期都是先下降后上升的趋势。从这三个周期中,我们可以发现三个有趣的特征事实。

第一个特征事实:随着时间的演进,无论是美元指数周期的波峰、波谷还是平均水平都在逐渐走低。从波峰来看,第一个周期的顶部是165(1985年),第二个周期的顶部是121(2001年),第三个周期的顶部可能就在当前。当前美元指数能否突破110?目前尚不清楚,但概率很高。从波谷来看,美元指数也在不断走低。从均值来看,三个周期美元指数的均值分别为107、98、89,也呈持续下降趋势。如何理解三个周期的美元指数水平的不断下降?由于美元指数是美元对六种发达国家货币的加权平均指数。因此,美元指数水平的下降,可以理解为美国经济相对于其他发达经济体的绝对领先优势在下滑。换言之,长期来看美元对其他发达国家的货币总体上呈贬值趋势。

第二个特征事实:三次美元周期的下行期基本都为7~8年,但上行期持续时间却不断延长。具体来看,第一个周期的上升期是6.5年,第二个周期的上升期是9年,第三个周期的上升期是14年。换言之,过去三个美元周期具有下降期短、上升期长的特征。我对这一现象的解释是,每当面临经济金融困局时,美国政府相比于其他发达经济体的宏观调整能力更强,因此美元兑其他发达国家货币的汇率在每个周期内升值时间长、贬值时间短。值得指出的是,这一特征事实与长期来看美元指数水平总体上不断下降的特征事实并不矛盾。

第三个特征事实:从美元指数和十年期美国国债收益率的关系来看,尽管美国长期利率的上升并不必然导致美元指数的走强,但美元指数的周期性走强必然伴随着美国长期利率的周期性上升。换言之,美国国内长期利率的周期性上升是美元指数周期性上升的一个必要非充分条件。另一个重要的发现是,美国长期利率周期触顶通常领先于美元指数触顶。比如在第一次美元指数周期触顶的前一两年,发生了美国长期利率的触顶。第二次美元指数触顶是在2001年,约一年多以前也发生了美国长期利率的触顶。

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